供求改善使行業(yè)進(jìn)入新一輪景氣周期，政策為行業(yè)發(fā)展掃清障礙，人民幣升值和奧運(yùn)進(jìn)一步提升行業(yè)景氣。給與“推薦”評級。
供需結(jié)構(gòu)改善，行業(yè)回暖跡象顯現(xiàn)。需求伴隨GDP增長穩(wěn)定增長，預(yù)計(jì)未來幾年復(fù)合增長率8%。近兩年固定資產(chǎn)投資大幅下降，由04年的34%下降到06年的17%，導(dǎo)致未來兩年供給減緩，行業(yè)進(jìn)入新一輪景氣周期。
未來木漿價(jià)格有望出現(xiàn)回落。我國造紙行業(yè)是典型的“市場在內(nèi)，原料在外”的行業(yè)。未來國際木漿價(jià)格由于產(chǎn)能的集中釋放短期將出現(xiàn)回調(diào)；廢紙漿價(jià)格穩(wěn)中略升；受節(jié)能減排的影響，草漿需求降低，預(yù)計(jì)未來價(jià)格也將出現(xiàn)回落。
節(jié)能減排政策進(jìn)一步助推行業(yè)景氣。按照國家淘汰落后產(chǎn)能政策時(shí)間表，十一五期間淘汰230萬噸，占06年總產(chǎn)量的10%。07-10年分別淘汰230萬噸、107萬噸、51萬噸和52萬噸。進(jìn)一步削減供給，提升行業(yè)景氣。
人民幣升值使造紙行業(yè)成為最大收益者。造紙行業(yè)原材料進(jìn)口依存度高，此外，設(shè)備投資在造紙行業(yè)投資中所占比例達(dá)60%以上，據(jù)統(tǒng)計(jì)，全世界每3臺新紙機(jī)中就有2臺為中國訂購。粗略測算，人民幣升值10%可使成本減少2.34%左右，毛利率約提高14.62%，利潤總額增加達(dá)23.64%以上。
08年三大投資主題：看好景氣度持續(xù)提升的文化紙、白卡紙行業(yè)；具有資源優(yōu)勢的“林紙一體化”行業(yè)；具有規(guī)模優(yōu)勢的行業(yè)龍頭企業(yè)。
給予行業(yè)“推薦”評級：看好太陽紙業(yè)、博匯紙業(yè)、晨鳴紙業(yè)，給予這三家公司“推薦”的投資評級。
風(fēng)險(xiǎn)因素：原材料價(jià)格居高不下；政策執(zhí)行力達(dá)不到預(yù)期的效果。
概要
供求關(guān)系改善及成本相對穩(wěn)定催升造紙行業(yè)景氣度
需求方面：歷史數(shù)據(jù)表明，紙張需求與宏觀經(jīng)濟(jì)增長具有非常高的相關(guān)性。GDP每增長1億元，紙和紙張的消費(fèi)量將增加269噸。當(dāng)前的中國經(jīng)濟(jì)仍處于強(qiáng)勁的上升周期。因此，我們有理由對未來2-3年國內(nèi)紙張需求的增長持樂觀態(tài)度。
供給方面：固定資產(chǎn)投資的建設(shè)周期一般為15-18個(gè)月。2003-2004年固定資產(chǎn)投資增速最快，導(dǎo)致2005-2006年產(chǎn)能大幅釋放，行業(yè)利潤率低位運(yùn)行。05年以來，固定資產(chǎn)投資大幅下降，預(yù)計(jì)07-09年產(chǎn)能釋放將放緩，行業(yè)供求關(guān)系轉(zhuǎn)暖。
原料成本：07，08年新增木漿產(chǎn)能主要來自拉美，以闊葉漿為主，因此未來闊葉漿價(jià)格或?qū)⒒卣{(diào)，針葉漿價(jià)繼續(xù)維持高位。廢紙漿由于供給量萎縮而未來需求量依然旺盛，因此我們判斷價(jià)格將高位運(yùn)行。
《節(jié)能減排通知》及《造紙產(chǎn)業(yè)政策》掃清行業(yè)發(fā)展障礙
《通知》指出，十一五期間淘汰落后產(chǎn)能650萬噸，其中07年淘汰230萬噸，淘汰的落后產(chǎn)能中35%為文化紙，這將直接減少文化紙行業(yè)供給，在需求保持不變的情況下，將大幅提升毛利率水平。
《政策》提出，要加快“林紙一體化”工程建設(shè)，發(fā)展10家左右100萬噸-300萬噸制漿造紙企業(yè)。發(fā)展若干家年產(chǎn)300萬噸具有國際競爭力的大型紙漿造紙企業(yè)集團(tuán)。直接推動行業(yè)整合，行業(yè)整體競爭力和集中度將進(jìn)一步提高。
人民幣升值和奧運(yùn)進(jìn)一步提升行業(yè)景氣..造紙行業(yè)原材料對外依存度達(dá)60%以上，造紙?jiān)O(shè)備也大量依賴進(jìn)口，全世界每3臺機(jī)器中就有2臺為中國訂購，人民幣持續(xù)升值將降低原材料和進(jìn)口設(shè)備的采購成本。雖然另一方面又會一定程度上抑制出口。但是，由于我國的出口數(shù)量相對有限，所以總體而言，利大于弊。
奧運(yùn)期間相關(guān)的賽事報(bào)道和宣傳活動將增加對紙品的消費(fèi)量。預(yù)計(jì)奧運(yùn)帶來的紙品需求增量有望達(dá)到5%。
08年三大投資主題
景氣度最高、最能持續(xù)的文化紙、白卡紙行業(yè)。
擁有“林紙一體化”的企業(yè)。
具有規(guī)模優(yōu)勢的行業(yè)龍頭企業(yè)。
可循環(huán)發(fā)展的造紙產(chǎn)業(yè)鏈
廣義的造紙產(chǎn)業(yè)鏈比較長，從植物纖維一直到最終消費(fèi)品。可分為林、漿、紙三個(gè)部分。紙漿制造屬于紙業(yè)的上游產(chǎn)業(yè)，紙及紙板的制造屬于中游產(chǎn)業(yè)，下游產(chǎn)業(yè)包括紙加工制品及印刷、書、報(bào)、雜志等文化事業(yè)。
造紙產(chǎn)業(yè)最大的特點(diǎn)是可循環(huán)發(fā)展：廢紙可以回收，木材可以再生，因此，造紙被譽(yù)為永不衰竭的行業(yè)。
長期而言，各環(huán)節(jié)的利潤水平趨于一致，但短期由于受供求關(guān)系影響不同，利潤水平也迥然各異，某環(huán)節(jié)可能存在超額利潤。而行業(yè)內(nèi)的企業(yè)提升盈利水平的途徑：
延伸產(chǎn)業(yè)鏈以及依靠所處行業(yè)供求關(guān)系的好轉(zhuǎn)。
造紙行業(yè)景氣度明顯回升
表象一：產(chǎn)量和消費(fèi)量持續(xù)增長
2000年以來，紙和紙板產(chǎn)量和消費(fèi)量持續(xù)增長，且產(chǎn)量增速明顯快于消費(fèi)量的增速。06年行業(yè)供需基本持平。在這種情況下，雖然消費(fèi)量增幅弱于產(chǎn)量增幅，但卻得以平穩(wěn)保持，預(yù)計(jì)08年受奧運(yùn)效應(yīng)和中國經(jīng)濟(jì)整體勢頭的帶動，紙品需求有望提速。
表象二：行業(yè)利潤率水平有所回升，費(fèi)用率持續(xù)下降
表象三：主要紙種價(jià)格穩(wěn)步回升
新聞紙：受產(chǎn)能釋放減緩的帶動，新聞紙價(jià)格逐漸走出低谷，尤其是08年以來，漲勢迅猛，目前價(jià)格為5300元/噸，較年初增長550元/噸，漲幅達(dá)10%。
銅版紙價(jià)格07年震蕩走高。四季度大幅上漲了350元/噸，08年以來呈單邊上揚(yáng)的態(tài)勢，年初至今提價(jià)幅度在350元/噸，最新3月份價(jià)格為8000元/噸，同比漲幅9%。
書刊紙目前價(jià)格為5500元/噸，較08年1月份上升了500元/噸，升幅10%，07年初至今的升幅為20%。
白卡紙價(jià)格07年4季度大幅走高，08年以來繼續(xù)保持了這種強(qiáng)勁上升的勢頭。當(dāng)前價(jià)格為7730元/噸，較07年9月份上漲10%。
箱板紙價(jià)格也呈現(xiàn)出攀升的勢頭，08年初以來提價(jià)350元/噸，漲幅11%，當(dāng)前價(jià)格3650元/噸。
景氣度回升原因探析：
需求：增長依然強(qiáng)勁
從宏觀動因看：伴隨GDP的增長而穩(wěn)健增長歷史數(shù)據(jù)表明，紙張需求與宏觀經(jīng)濟(jì)增長具有非常高的相關(guān)性。GDP每增長1億元，紙和紙張的消費(fèi)量將增加約270萬噸。近4年來，消費(fèi)量年均增速約11%左右，稍弱于GDP的增速，但二者變化趨勢相近。
當(dāng)前的中國經(jīng)濟(jì)仍處于強(qiáng)勁的上升周期。因此，我們有理由對未來2-3年國內(nèi)紙張需求的增長持樂觀態(tài)度。
從下游行業(yè)看：需求依然旺盛
文化紙主要受圖書、期刊的拉動。圖書和期刊增長率雖然有起有落，但是其近幾年復(fù)合增長率維持在3-5%之間。受益于教科文事業(yè)的發(fā)展，圖書和期刊的總印張數(shù)將保持5%左右的穩(wěn)定增長，文化紙需求增長也將保持相對穩(wěn)定的增長。
新聞紙的需求主要受報(bào)業(yè)的影響。我國報(bào)紙的總印張數(shù)在1995-2004年間復(fù)合增長率高達(dá)17%，帶動了新聞紙的消費(fèi)增長。05、06年報(bào)紙總印張數(shù)的增幅明顯回落，導(dǎo)致新聞紙的消費(fèi)增長回落。但是，我們認(rèn)為，08年奧運(yùn)會期間，新聞和廣告量的加大將刺激報(bào)紙總印張數(shù)的大幅增長，因此我們對08年的新聞紙消費(fèi)持樂觀態(tài)度。
銅版紙的需求主要受雜志、畫報(bào)、畫冊等出版物的拉動。08年奧運(yùn)會期間，相關(guān)的宣傳冊和畫報(bào)的大量發(fā)行將刺激銅版紙需求的大幅增長。
各類包裝用紙（涂布白紙板、箱板原紙）的需求受各類耐用消費(fèi)品、食品消費(fèi)增長的拉動，也將呈現(xiàn)高增長的態(tài)勢
原材料：各原料走勢各異，總體成本穩(wěn)中略升
國際造紙業(yè)紙漿結(jié)構(gòu)為木漿占62.6%，廢紙漿占34%，非木漿(草漿、葦漿)占3.4%。
木漿：未來價(jià)格有望回調(diào)
木材是一種相對稀缺的資源，木漿價(jià)格長期看漲，但國際漿線產(chǎn)能的集中釋放將造成短期供需結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變，短期漿價(jià)或?qū)⒒卣{(diào)。
從需求看，隨著亞洲經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁復(fù)蘇，亞洲市場需求依然旺盛，需求量占全球30%，過去15年的年復(fù)合需求增速為24%，預(yù)計(jì)未來仍會保持，06年至09年，將以200萬噸/年的需求量穩(wěn)定增長。
從供給看，07，08年新增木漿產(chǎn)能分別為376萬噸和310萬噸，其中巴西和烏拉圭各100萬噸漿線在07年10月，11月投產(chǎn)。新增產(chǎn)能主要來自拉美，以闊葉漿為主，因此未來闊葉漿價(jià)格或?qū)⒒卣{(diào)，針葉漿價(jià)繼續(xù)維持高位。
廢紙：價(jià)格趨于穩(wěn)定，略有上升
我國廢紙主要依賴進(jìn)口。美廢8#是我國主要紙種之一——新聞紙的主要原料。原因是以美廢為代表的國外廢紙含纖維量較高，較木漿便宜，較草漿環(huán)保，因此，替代效應(yīng)十分明顯。加之我國缺乏系統(tǒng)化、規(guī)?；幕厥站W(wǎng)絡(luò)導(dǎo)致廢紙回收率低。
從供給看，國際報(bào)刊業(yè)由于近年受到互聯(lián)網(wǎng)的沖擊，需求減少，使得廢紙的回收率下降，廢紙供應(yīng)量萎縮。
從需求看，近年來隨著造紙產(chǎn)能的擴(kuò)張，國內(nèi)對美廢等國外廢紙的需求旺盛。中國等新興市場國家需求量的快速增加，導(dǎo)致廢紙的供需關(guān)系失衡，廢紙價(jià)格高位徘徊，預(yù)計(jì)未來這種趨勢仍會延續(xù)。
從運(yùn)輸成本看，海運(yùn)費(fèi)節(jié)節(jié)攀高，也推動廢紙價(jià)格高位運(yùn)行。
草漿：穩(wěn)中有降
草漿主要依賴自然條件。未來供應(yīng)隨著農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化水平的提高而逐漸萎縮。
從需求看，因環(huán)保不達(dá)標(biāo)的中小型紙廠的關(guān)閉而銳減。草漿污染嚴(yán)重，COD排放量占整個(gè)造紙工業(yè)排放量的60%以上。因此，《國務(wù)院關(guān)于印發(fā)節(jié)能減排綜合性方案的通知》將治污的重點(diǎn)落在了污染嚴(yán)重，高耗能、高耗水的以草漿制紙為主的中小型紙廠上。
因此，我們判斷，未來草漿價(jià)格受到需求減少的影響必然出現(xiàn)回調(diào)。
我國造紙行業(yè)的特性
發(fā)展現(xiàn)狀
我國已成為世界造紙產(chǎn)品的主要生產(chǎn)國和消費(fèi)國，同時(shí)也是世界造紙產(chǎn)品主要進(jìn)口國，產(chǎn)品自給率達(dá)88.7%，基本上滿足國內(nèi)新聞出版、印刷、商品包裝等相關(guān)行業(yè)的消費(fèi)需求。目前我國紙及紙板生產(chǎn)企業(yè)約有3600家左右，生產(chǎn)能力約7000萬噸。
一、資金和技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)
從資金來看，我國造紙產(chǎn)業(yè)設(shè)備投資占總投資的比例高達(dá)60%以上，數(shù)據(jù)顯示，造紙產(chǎn)業(yè)每百元產(chǎn)值占用的固定資產(chǎn)為89元，超過石油工業(yè)和化學(xué)工業(yè)，穩(wěn)居各行業(yè)之首。
從技術(shù)來看，造紙工業(yè)集現(xiàn)代化工、大型機(jī)械、計(jì)算機(jī)自動化控制為一體，現(xiàn)代化生產(chǎn)程度高，產(chǎn)品質(zhì)量、生產(chǎn)效率與生產(chǎn)過程中技術(shù)含量的多少有明顯關(guān)聯(lián)。
對一個(gè)資金和技術(shù)密集型的產(chǎn)業(yè)而言，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益對企業(yè)無疑能夠造成舉足輕重的戰(zhàn)略影響。
二、尚處于發(fā)展階段，成長空間大
1、增長速度快
中國紙及紙板過去十幾年的消費(fèi)增長速度明顯超過全球平均水平，1996-2006年間，復(fù)合增長率達(dá)到8.1%，全球1995-2005期間的復(fù)合增長率只有2.9%。
發(fā)達(dá)市場，行業(yè)已進(jìn)入成熟期，市場已經(jīng)飽和，需求增長緩慢，過去5年主營業(yè)務(wù)的收入增長幾乎停滯。而我國尚處于發(fā)展階段，面臨不斷擴(kuò)大的市場需求，增長速度很快。
3、產(chǎn)業(yè)集中度不斷加大，但總體仍然很低
產(chǎn)業(yè)集中度不斷加大
我國造紙生產(chǎn)企業(yè)主要分布在東南部沿海地區(qū)，以山東為中心的東部沿海地區(qū)和以浙江為中心的南部沿海地區(qū)的年產(chǎn)量之和占全國總產(chǎn)量的87%。生產(chǎn)企業(yè)地域上的集中有利于行業(yè)內(nèi)資源的整合。
總體集中度依然很低
從產(chǎn)量看，年產(chǎn)量30萬噸以上的25家紙廠合計(jì)產(chǎn)能僅占總量的28%。全國總共3300余家，平均產(chǎn)能只有2萬噸。
國內(nèi)排名前10的企業(yè)僅占22.7%的市場份額，而全球前10名的企業(yè)擁有全球26%的市場份額，且年前20位造紙企業(yè)的產(chǎn)量合計(jì)已經(jīng)占到世界總量的40%以上。
4、上市公司的行業(yè)代表性顯著提高，但仍有提升潛力
如果以A股公司的收入及利潤在全行業(yè)的比重來衡量A股公司的行業(yè)代表性，06年A股公司占全國造紙行業(yè)的收入的12.3%，利潤總額占全行業(yè)的15.1%，較05年有所提升，但總體份額仍相對較小。
5、主要上市公司規(guī)模與競爭力與國外企業(yè)相比尚有很大提升空間
2001 年中國紙及紙板產(chǎn)量首次超過日本，僅次于美國，排名世界第二位。中國由此成為紙業(yè)大國。在銷售利潤、產(chǎn)值利稅率等方面達(dá)到世界平均水平，裝備和技術(shù)也有大幅度的提高，但還不是造紙強(qiáng)國，在企業(yè)規(guī)模和銷售收入、能源消耗和污染治理，產(chǎn)品出口和國際市場占有等方面還存在著比較大的差距。
?。?）企業(yè)規(guī)模偏小。在全球37家超過200萬噸的企業(yè)中，中國僅有三家。全球最大的造紙企業(yè)漿紙產(chǎn)量達(dá)到1700萬噸，而中國最大的造紙企業(yè)產(chǎn)量只有350萬噸。
（2）銷售收入不高。2006年中國銷售收入最大的企業(yè)為186億元，而在全球100強(qiáng)中有30家企業(yè)超過這一數(shù)字。在全球100強(qiáng)中，銷售收入超過50億元的有80家，中國只有8家。
在國際上根據(jù)公司盈利水平，可以把企業(yè)分為三個(gè)等級。年盈利1-2億美元的是小企業(yè)，中等企業(yè)一般年盈利10億美元，大型企業(yè)要接近100億美元的盈利。根據(jù)這一等級劃分，中國目前沒有一家大型造紙企業(yè)，國內(nèi)最大的造紙企業(yè)只是中等企業(yè)。
（3）國際市場份額較少。在全球造紙百強(qiáng)企業(yè)中，中國大陸只有三家企業(yè)進(jìn)入名單，這和中國經(jīng)濟(jì)規(guī)模明顯不成比例。同時(shí)中國出口數(shù)量只有469.6萬噸，這也說明中國造紙產(chǎn)業(yè)在國際上的地位明顯偏弱。
根據(jù)世界銀行預(yù)測，預(yù)計(jì)到2007年底中國經(jīng)濟(jì)規(guī)模將超過德國，成為僅次于美國、日本之后的世界第三大經(jīng)濟(jì)體。和國外大企業(yè)相比，中國造紙企業(yè)龍頭規(guī)模只有1/10,中國造紙產(chǎn)業(yè)的發(fā)展水平和國家整體地位明顯不符，造紙產(chǎn)業(yè)需要加快發(fā)展，提高整體經(jīng)濟(jì)競爭力。
三、內(nèi)生增長動力顯著
毛利率低位運(yùn)行但利潤總額增長勢頭強(qiáng)勁
02年以來，行業(yè)毛利率持續(xù)下降。主要是由于產(chǎn)能擴(kuò)張迅速，供需結(jié)構(gòu)發(fā)生改變，產(chǎn)量過剩；同時(shí)國際漿價(jià)大幅上漲，致使企業(yè)利潤空間被壓縮。
06年以來，毛利率下降速度趨緩。這主要?dú)w因于中國紙產(chǎn)品開始被海外市場所接受，出口快速增長，一定程度上緩解了國內(nèi)產(chǎn)量過剩的壓力。
我們判斷，由于產(chǎn)能過剩無法在短期內(nèi)被完全消化，同時(shí)對進(jìn)口木漿的依賴無法改變，所以未來毛利率很難大幅增加，行業(yè)進(jìn)入一個(gè)低毛利時(shí)代。
在毛利率不斷下降的趨勢下，06年以來，行業(yè)利潤總額卻表現(xiàn)出了強(qiáng)勁的增長勢頭，這顯示了造紙業(yè)強(qiáng)大的內(nèi)生增長動力。
制約行業(yè)發(fā)展的瓶頸
1、高耗能、高污染
國際造紙業(yè)原料以木漿為主，木漿有著成熟的污染回收技術(shù)，堿回收可達(dá)98%，因此在發(fā)達(dá)國家，造紙并非高污染行業(yè)，反而在包裝等方面相對塑料更為環(huán)保。
我國，非木漿（草漿、葦漿）由于成本低、來源廣，是造紙業(yè)的最主要原料。從01-06年，非木漿占比僅從32%下降到22%，但是絕對用量卻增加了32%。
造紙工業(yè)不合理的原料結(jié)構(gòu)和規(guī)模結(jié)構(gòu)以及較低的技術(shù)裝備水平，決定了我國造紙工業(yè)的水、能源、物料的消耗較高并成為主要的污染源。
就噸漿紙綜合能耗和綜合水耗來看，國際上先進(jìn)水平為噸漿紙綜合能耗0.9～1.2噸標(biāo)煤，綜合取水量35～50立方米，我國除少數(shù)企業(yè)或部分生產(chǎn)線達(dá)到國際先進(jìn)水平外，大部分企業(yè)噸漿紙綜合能耗平均為1.38噸左右標(biāo)煤，綜合取水量平均仍處于103立方米左右高位。
2005年造紙工業(yè)廢水排放量36.7億噸，約占全國重點(diǎn)統(tǒng)計(jì)企業(yè)廢水排放總量的17.0%，COD排放量159.7萬噸，占全國重點(diǎn)統(tǒng)計(jì)企業(yè)COD排放總量的32.4%。其中草漿生產(chǎn)線有堿回收裝置的產(chǎn)量僅占草漿總產(chǎn)量的30.0%，草類制漿COD排放量占整個(gè)造紙工業(yè)排放量的60%以上，仍然是主要的污染源。我國造紙工業(yè)面臨的環(huán)保壓力依然很大、污染防治任務(wù)十分艱巨。
我國造紙工業(yè)的原料很大程度依賴進(jìn)口，是世界最大的原生紙漿和廢紙進(jìn)口國，自有紙漿生產(chǎn)量占整個(gè)行業(yè)用漿量的極少部分，據(jù)中國海關(guān)統(tǒng)計(jì)，2005年紙漿進(jìn)口量約占世界商品紙漿總產(chǎn)量的16%，廢紙進(jìn)口量占全球廢紙凈出口總量的61.0%。2006年國內(nèi)紙漿消耗量約5992萬噸，全國進(jìn)口各種紙漿795.8萬噸，進(jìn)口廢紙1962.3萬噸，進(jìn)口漿占比40%，其中進(jìn)口木漿占其消耗量近60%，廢紙漿進(jìn)口占其消耗量的46%。
隨著造紙工業(yè)產(chǎn)能的持續(xù)擴(kuò)張以及產(chǎn)品檔次的不斷提升，木漿用林木及其纖維短缺對造紙工業(yè)的負(fù)面影響更加突出，并成為我國造紙工業(yè)發(fā)展的主要瓶頸。進(jìn)口原料的價(jià)格和供應(yīng)量在很大程度上將影響整個(gè)行業(yè)的發(fā)展。
小結(jié)：
需求的穩(wěn)定增長和產(chǎn)能釋放的大幅減緩助推行業(yè)進(jìn)入新一輪的景氣周期。我國的造紙行業(yè)目前尚處于發(fā)展階段，與國外成熟市場相比成長空間巨大。整個(gè)行業(yè)景氣度的提升為我國造紙行業(yè)提供了發(fā)展機(jī)遇，但是資源瓶頸和高污染、高耗能的行業(yè)特性卻在一定程度上阻礙了我國造紙業(yè)發(fā)展的進(jìn)程。
政策為行業(yè)發(fā)展掃清障礙
《節(jié)能減排通知》中淘汰的650萬噸產(chǎn)能中，40%為低檔文化紙，60%為普通瓦楞紙。這些小型紙廠的關(guān)停將直接影響文化紙和瓦楞紙的供求。另一方面，落后產(chǎn)能的關(guān)停將導(dǎo)致對麥草、蘆葦?shù)仍牧系男枨蟠蠓鶞p少，價(jià)格下降，大型文化紙廠的成本將有所降低。
淘汰落后產(chǎn)能、關(guān)停小造紙的進(jìn)程直接影響行業(yè)供求關(guān)系,造成行業(yè)的毛利率波動。從實(shí)際關(guān)停的效果來看，2007年的執(zhí)行力度開始加大，數(shù)據(jù)顯示，07年前9個(gè)月，國內(nèi)紙漿產(chǎn)量為1579萬噸，同比降低15%，整頓、關(guān)停小型制漿企業(yè)1562家。且愈加多的漿廠進(jìn)入限產(chǎn)、停產(chǎn)整頓階段。而且我們認(rèn)為這種政策執(zhí)行的力度在今后能夠得以延續(xù)，2008年完全有可能提前完成650萬噸的關(guān)停計(jì)劃。
“林紙一體化”VS原料瓶頸
目前我國紙漿結(jié)構(gòu)中，非木漿所占比重仍然很大，大大制約了產(chǎn)品檔次的提升，削弱了我國產(chǎn)品的國際競爭力?！墩摺诽岢鲆岣吣緷{比重，擴(kuò)大廢紙回收利用，合理利用非木漿，形成以木纖維、廢紙為主，非木纖維為輔的造紙?jiān)辖Y(jié)構(gòu)。到2010年，木漿、廢紙漿、非木漿結(jié)構(gòu)達(dá)到26%，56%，18%。
針對木漿資源短缺的問題，《政策》指出，要加快推進(jìn)林紙一體化工程建設(shè)，大力發(fā)展木漿，鼓勵(lì)利用木材采伐剩余物、進(jìn)口木材和木片等生產(chǎn)木漿，合理利用國外木漿。2010年，國產(chǎn)木漿比重由2005年的7%提高到9%以上。
以4500萬畝造紙林基地計(jì)，預(yù)計(jì)到2010年，新增木漿生產(chǎn)能力645萬噸，按06年國內(nèi)木漿產(chǎn)量526萬噸計(jì)算，從2006年到2010年，未來四年，國內(nèi)木漿產(chǎn)量增長122.62%，年(算術(shù))平均增長在30.67%，屆時(shí)國內(nèi)紙漿供給增加以及自給率的提高將對緩解漿價(jià)壓力作用更為明顯。
針對非木漿污染嚴(yán)重的問題，《政策》指出，我國將因地制宜，利用非木纖維資源，例如，充分利用竹類、甘蔗渣和蘆葦?shù)荣Y源制漿造紙。而對污染較為嚴(yán)重的禾草漿，則不再新建禾草化學(xué)漿生產(chǎn)項(xiàng)目，嚴(yán)格控制生產(chǎn)總量，并加快對現(xiàn)有生產(chǎn)企業(yè)的整合。
鼓勵(lì)兼并、聯(lián)合、重組VS行業(yè)分散狀況
《造紙產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策》將進(jìn)一步推動行業(yè)整合。該文件在“節(jié)能環(huán)?！狈矫娼o出了更多的具體指標(biāo)，而另外兩大焦點(diǎn)“明確產(chǎn)業(yè)準(zhǔn)入條件”和“發(fā)展國際級大型紙業(yè)集團(tuán)”則是直接指向了行業(yè)整合。
新建、擴(kuò)建制漿項(xiàng)目單條生產(chǎn)線較大的起始規(guī)模束縛了大量中小型造紙企業(yè)的未來發(fā)展，未來產(chǎn)能擴(kuò)張幾乎成為大型企業(yè)或者說上市公司的專享。
相關(guān)條款支持國內(nèi)企業(yè)通過兼并、聯(lián)合、重組和擴(kuò)建等形式，發(fā)展10家左右100萬噸至300萬噸制漿造紙企業(yè)，發(fā)展若干家年產(chǎn)300萬噸以上具有國際競爭力的大型制漿造紙企業(yè)集團(tuán)。上市公司憑借現(xiàn)有較大的生產(chǎn)規(guī)模存量及融資渠道等方面的優(yōu)勢將可率先脫穎而出。
《節(jié)能減排通知》和《造紙產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策》兩大政策加速推進(jìn)了行業(yè)的大規(guī)模整合，產(chǎn)能進(jìn)一步向大紙廠或者說上市公司集中。小企業(yè)(5萬噸以下)被“節(jié)能環(huán)?！闭哧P(guān)停，中型企業(yè)(5-10萬噸)被《造紙產(chǎn)業(yè)政策》的準(zhǔn)入條件限制了發(fā)展空間，無論是關(guān)停產(chǎn)生的需求轉(zhuǎn)移還是每年自然增長的需求，主要為大型企業(yè) (文化紙10萬噸以上，其他紙30萬噸以上)特別是上市公司所瓜分。
盡管2008-2010年的額定絕對增長量為1350萬噸(參照《造紙產(chǎn)業(yè)政策》)不大，但考慮到650萬噸的關(guān)停產(chǎn)能的補(bǔ)充，總共2000萬噸的新增產(chǎn)能很大部分落到現(xiàn)在占總產(chǎn)量30%的30萬噸級以上的超大型企業(yè) (現(xiàn)有總產(chǎn)能約2000萬噸)，實(shí)際產(chǎn)能擴(kuò)張空間極大。
人民幣升值和奧運(yùn)進(jìn)一步提升行業(yè)景氣
人民幣升值：降低原材料和進(jìn)口設(shè)備成本，直接提升行業(yè)毛利率水平
人民幣升值對造紙行業(yè)的影響是雙重的：一方面，將降低原材料和進(jìn)口設(shè)備的采購成本。另一方面又會一定程度上抑制出口。但是，由于我國的出口數(shù)量相對有限，所以總體而言，利大于弊。
原材料：如前所述，我國造紙企業(yè)是典型的“原料在外，市場在內(nèi)”的行業(yè)，盡管近年產(chǎn)品已完成進(jìn)口替代，但原材料對外依存度高，產(chǎn)品長期仍處于凈進(jìn)口。
設(shè)備：大量依靠進(jìn)口。據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前全世界每3臺新紙機(jī)中就有2臺為中國訂購。設(shè)備投資在造紙行業(yè)投資中所占比例達(dá)60%以上。
原材料和進(jìn)口設(shè)備上的用匯量居于各行業(yè)前列。據(jù)統(tǒng)計(jì)，進(jìn)口的紙漿和紙用匯量居中國主要商品用匯量的第三位，僅次于石油和鋼材。2006年分別為71.4億和8.7億美元。人民幣的持續(xù)升值將對造紙行業(yè)構(gòu)成利好。
另一方面，盡管人民幣升值也會對我國的出口帶來不利影響，但是由于我國紙及紙板的出口占總產(chǎn)量比重較小，因而負(fù)面影響很有限。
以目前的造紙行業(yè)成本來預(yù)計(jì)，人民幣升值10%可使成本減少2.34%左右，毛利率約提高14.62%，利潤總額增加達(dá)23.64%以上。原材料短缺這一影響造紙行業(yè)發(fā)展的因素在人民幣升值的特定條件下將轉(zhuǎn)化為對行業(yè)的利好。
奧運(yùn)：刺激紙張需求，對相關(guān)子行業(yè)構(gòu)成利好
奧運(yùn)會召開前后，奧運(yùn)門票、廣告、入場指南、圖冊介紹等用品需要大量發(fā)放，將對紙品的需求有明顯的拉動，預(yù)計(jì)奧運(yùn)帶來的紙需求增量有望達(dá)到5%。
新聞紙：08年是體育賽事的“大年”，除奧運(yùn)會外，歐洲足球錦標(biāo)賽、世界杯亞洲區(qū)預(yù)選賽等都將在2008年舉行，相關(guān)賽事的報(bào)道力度都會很大，報(bào)紙的發(fā)行量，版面數(shù)量都會得到短期快速的提升，因此新聞紙的需求將會短期增長。
銅版紙：奧運(yùn)會自身的宣傳活動，相關(guān)贊助企業(yè)的宣傳活動，廣告活動的大量增加，都會較大幅度的增加銅版紙需求，這種需求是剛性的，并且較新聞紙的短期需求持續(xù)的時(shí)間會更長，更穩(wěn)定。
包裝紙：據(jù)預(yù)測，僅整個(gè)奧運(yùn)禮品的市場份額就超過１００億元人民幣。而對包裝印刷產(chǎn)業(yè)來說，服務(wù)奧運(yùn)會的印刷及包裝制品將為企業(yè)帶來近百億元的直接效益。
因此，奧運(yùn)經(jīng)濟(jì)主要拉動對新聞紙、銅版紙以及包裝紙的需求，相關(guān)企業(yè)將從中獲益。
各主要子行業(yè)分析
新聞紙：奧運(yùn)帶動需求強(qiáng)勁增長，行業(yè)出現(xiàn)轉(zhuǎn)暖跡象。
從消費(fèi)量看，01-06年，消費(fèi)量年復(fù)合增長率15.7%，尤其是04年，增速更是高達(dá)30%。主要原因是一方面社會信息量的激增，傳遞速度又迅速加快。另一方面國內(nèi)廣告業(yè)務(wù)近年來也大幅增加。同時(shí)隨著報(bào)業(yè)競爭的加劇，各大報(bào)刊紛紛擴(kuò)版也加速了新聞紙的需求量。但05年以來增速又出現(xiàn)急劇下降的主要原因在于近年新興的互聯(lián)網(wǎng)對報(bào)刊業(yè)的沖擊。
預(yù)計(jì)今后幾年消費(fèi)量增幅維持在6-8%之間，受08年奧運(yùn)會和10年世博會的影響，新聞紙的消費(fèi)量可能會有爆發(fā)性的增長。
從生產(chǎn)量看，由于04-05年固定資產(chǎn)投資大幅增加，導(dǎo)致06年產(chǎn)能大幅釋放，生產(chǎn)量開始超過消費(fèi)量，過剩產(chǎn)能不得不尋求海外市場來予以消化，由于近期新上產(chǎn)能較少，預(yù)計(jì)未來產(chǎn)能釋放將減緩。
從近幾年來的出口態(tài)勢看，06年以來出口爆發(fā)性增長，呈凈出口態(tài)勢。這一方面是由于國內(nèi)產(chǎn)能過剩所引起，但另一方面也說明我國新聞紙的國際競爭力在不斷加強(qiáng)未來出口來看，由于新聞紙行業(yè)的幾家龍頭公司如華泰股份、晨鳴紙業(yè)都具有較強(qiáng)的海外市場營銷能力，尤其是華泰股份，出口量占到全國新聞紙出口量的一半，出口價(jià)格也高于國內(nèi)銷售價(jià)格。隨著未來海外市場的進(jìn)一步拓展，基本能消化國內(nèi)過剩產(chǎn)能，因此我們對未來新聞紙的出口持樂觀態(tài)度。
從成本構(gòu)成來看，原材料成本所占比重最大，為60%。目前主要以廢紙漿為原料抄造新聞紙。而廢紙的主要來源是進(jìn)口，因此國際廢紙漿的價(jià)格走勢對新聞紙成本的影響是巨大的。承前所述，我們判斷未來廢紙價(jià)格將高位徘徊，新聞紙仍有提價(jià)的動力，但是由于供需關(guān)系并未明顯改善，因此毛利率估計(jì)變化不大。
文化紙：節(jié)能減排政策的最大受益者，未來景氣高于整個(gè)行業(yè)
我們認(rèn)為文化紙行業(yè)未來的看點(diǎn)主要在于：受益于國家淘汰落后產(chǎn)能政策帶來的供不應(yīng)求，行業(yè)毛利率將大幅提升。
從需求看，增長穩(wěn)定，近三年復(fù)合增長率為7.57%，消費(fèi)量平均增長8%。
依據(jù)國務(wù)院《節(jié)能減排綜合性工作方案》，“十一五”期間我國計(jì)劃淘汰落后造紙產(chǎn)能650萬噸，其中2006-2010年，分別淘汰210.5萬噸、230萬噸、106.5萬噸、50.7萬噸和52.3萬噸。
落后產(chǎn)能中，40%為文化紙，占低檔文化紙當(dāng)前產(chǎn)量的45%。其關(guān)停將對文化紙行業(yè)產(chǎn)生兩方面的影響：一方面，將直接影響行業(yè)的供求關(guān)系。另一方面，將導(dǎo)致對麥草、蘆葦?shù)仍牧系男枨蟠蠓鶞p少，價(jià)格下降，大型文化紙廠的成本將有所降低。
從產(chǎn)能的增速看，《造紙產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策》中設(shè)定的我國2010年的產(chǎn)能目標(biāo)是9000萬噸。
而統(tǒng)計(jì)顯示：我國07年紙及紙板的產(chǎn)量已達(dá)7200萬噸，以81%的開工率計(jì)算，07年產(chǎn)能已達(dá)8800萬噸，這預(yù)示著2008-2010年未來三年內(nèi)產(chǎn)能的政策性增速將極為有限。而文化紙行業(yè)在經(jīng)歷環(huán)保整頓的同時(shí)，新上項(xiàng)目的審批將更加困難。
假定未來需求能夠保持8%的平穩(wěn)增長，行業(yè)內(nèi)沒有新增產(chǎn)能，開工率為100%。我們預(yù)測08、09年文化紙將出現(xiàn)191萬噸、324萬噸的需求缺口，相當(dāng)于當(dāng)年總產(chǎn)能的16%和27%，這將直接刺激文化紙價(jià)格大幅上漲。
綜合以上因素，我們判斷，未來兩年文化紙行業(yè)毛利率將大幅提升，景氣度高于整個(gè)行業(yè)。
白卡紙：下游需求的持續(xù)增長伴隨產(chǎn)能擴(kuò)張減速，行業(yè)持續(xù)向好。
目前白卡紙的市場容量為200萬噸左右，受下游產(chǎn)業(yè)如醫(yī)藥、化妝品、食品飲料等產(chǎn)業(yè)持續(xù)穩(wěn)定增長的帶動，預(yù)計(jì)白卡紙未來兩年的消費(fèi)增長在10%以上。
白卡紙又分為煙卡和社會卡兩個(gè)細(xì)分行業(yè)：
煙卡：主要用來生產(chǎn)硬盒香煙的香煙盒及整條香煙的包裝盒。由于我國煙草政策實(shí)行總量控制，質(zhì)量提高，因此煙草產(chǎn)量比較穩(wěn)定。同時(shí)由于技術(shù)壁壘高，客戶開拓難，新競爭者不易進(jìn)入，所以煙卡市場相對穩(wěn)定，增長較慢。年需求量維持在60萬噸左右。
社會卡：預(yù)計(jì)未來能夠保持15%的增速。主要是由于兩個(gè)下游行業(yè)醫(yī)藥和化妝品能保持15%左右的增速。今年這些行業(yè)檔次普遍提高，原使用白紙板包裝的部分逐漸由白卡紙代替，所以社會卡需求大增。
從行業(yè)供給面來看，未來兩年產(chǎn)能較少，目前產(chǎn)能增加主要來自于美利紙業(yè)的30萬噸和河南新亞的20萬噸產(chǎn)能。08年新產(chǎn)能將釋放一半，09年全部釋放。
總體而言，未來兩年白卡紙行業(yè)產(chǎn)消量基本平衡，競爭趨緩，前景樂觀。
銅版紙：不利因素漸被消化，行業(yè)逐漸走出低谷
我們認(rèn)為，近2年來國內(nèi)銅版紙行業(yè)的一個(gè)顯著特征是：受政策面的影響波動較大。
06年以來，受國外反傾銷反補(bǔ)貼的影響，出口銳減，國內(nèi)市場壓力較大，價(jià)格下滑。
07年價(jià)格開始企穩(wěn)。一方面是受到木漿漲價(jià)的推動；另一方面，商務(wù)部07年4月份起恢復(fù)增值稅退稅；還有一個(gè)很重要的原因是以金東紙業(yè)為主的出口企業(yè)加大了中東及歐洲市場的開拓，消化了一部分出口美國的外銷量。
從需求來看，預(yù)計(jì)隨著奧運(yùn)會、世博會等重大活動的召開，未來幾年需求仍能保持10%左右的增速，即每年將有40萬噸左右的市場擴(kuò)容，足以消化原本外銷美國的全部產(chǎn)能。從供給來看，未來產(chǎn)能釋放將減緩，銅版紙市場將呈現(xiàn)供略大于求的局面，毛利率將趨于穩(wěn)定。
總體來看，銅版紙行業(yè)雖經(jīng)歷了眾多不利因素影響，但影響正在被逐步消化。目前正經(jīng)歷一個(gè)產(chǎn)能釋放減緩，國內(nèi)需求、國外需求旺盛的一個(gè)動態(tài)平衡過程，行業(yè)逐步向好。
從行業(yè)集中度來看，銅版紙行業(yè)集中度較高，龍頭企業(yè)具有一定的市場調(diào)控能力，議價(jià)能力也較強(qiáng)。目前市場份額最大的是金東紙業(yè)(50%)。上市公司中，晨鳴紙業(yè)和太陽紙業(yè)各占10%的市場份額。
有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，十一五期間，我國箱板原紙需求將年均增長9.2%。06，07年相關(guān)固定資產(chǎn)的大幅投入將導(dǎo)致未來產(chǎn)能釋放過快。而主要原料之一美廢11#價(jià)格一直高位運(yùn)行，因此，市場情況不容樂觀，行業(yè)洗牌或?qū)㈤_始。
主題一：景氣度最高的文化紙、白卡紙行業(yè)
綜上所述，文化紙將長期受益于國家的節(jié)能環(huán)保政策，白卡紙受下游強(qiáng)勁需求的持續(xù)拉動，這兩個(gè)子行業(yè)的供需狀況將對未來產(chǎn)品的價(jià)格形成更強(qiáng)有力的支撐，以此為主導(dǎo)產(chǎn)品的相關(guān)上市公司將給我們帶來超越預(yù)期的表現(xiàn)。據(jù)測算：文化紙價(jià)格上漲，美利紙業(yè)受益最大；白卡紙價(jià)格上漲，太陽紙業(yè)受益最大。
主題二：擁有資源優(yōu)勢的“林紙一體化”企業(yè)
目前造紙行業(yè)毛利率已經(jīng)降至非常低的水平，利潤增長向產(chǎn)業(yè)鏈上游轉(zhuǎn)移，而由于我國林木資源匱乏，造紙產(chǎn)業(yè)長期承受缺漿之痛，原材料的短板效應(yīng)非常明顯。因此對原料資源的擁有和控制成為決定企業(yè)盈利能力，可持續(xù)發(fā)展能力和核心競爭優(yōu)勢的關(guān)鍵因素。
未來擁有“林紙一體化”的企業(yè)將從中脫穎而出。“林紙一體化”符合國家產(chǎn)業(yè)政策方向，“林紙一體化”的實(shí)施能夠使企業(yè)擺脫原材料瓶頸的束縛，從戰(zhàn)略層面上實(shí)施產(chǎn)能的持續(xù)有效擴(kuò)張，在降低企業(yè)的生產(chǎn)成本的同時(shí)，木漿銷售也將成為企業(yè)直接的利潤增長點(diǎn)。代表性公司有：岳陽紙業(yè)、美利紙業(yè)。
岳陽紙業(yè)：現(xiàn)有105萬畝速生林，目前公司林業(yè)資源已開始進(jìn)入成熟期，逐漸形成了林漿紙綜合利用、林紙兩條腿走路的格局，其育林的先發(fā)優(yōu)勢、產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢、持續(xù)的資源保障優(yōu)勢，將成為公司業(yè)績增長的主要源泉。
美利紙業(yè)：公司于2001年開始速生林建設(shè)，經(jīng)過5年的經(jīng)營，速生林面積已經(jīng)達(dá)到50萬畝。其中自營林34.67萬畝，公司加農(nóng)戶13.63萬畝。其中在公司新建的造紙工業(yè)園區(qū)周邊就有20多萬畝，運(yùn)輸成本極低。公司速生林輪伐期為5年，06年即有約4萬畝可伐，出材量在8-10方/畝，單位木材成本在 260-300元/噸之間。按6年輪伐期計(jì)算，平均每年可伐面積8.3萬畝，每年可提供木材66.4-83萬方。
主題三：具有規(guī)模優(yōu)勢的行業(yè)龍頭企業(yè)
首先，受益于國家產(chǎn)業(yè)政策，龍頭企業(yè)將成為行業(yè)整合的主力軍。
《造紙產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策》中發(fā)展“若干家年產(chǎn)300萬噸以上具有國際競爭力的大型紙漿造紙企業(yè)集團(tuán)”將直接推動行業(yè)整合；“淘汰650萬噸落后產(chǎn)能”將在一定程度上改善行業(yè)的供求關(guān)系和緩解資源緊張。這些政策的執(zhí)行將有利于具有規(guī)模優(yōu)勢的龍頭企業(yè)的發(fā)展。
其次，龍頭企業(yè)具有較強(qiáng)的市場調(diào)控能力、議價(jià)能力和渠道拓展能力，能夠在激烈的競爭中立于不敗之地。
隨著行業(yè)競爭的不斷加劇，產(chǎn)品同質(zhì)化的不斷提高，對下游渠道的掌控和開拓能力直接體現(xiàn)了企業(yè)的生存能力。龍頭企業(yè)能夠有效地開拓下游的銷售渠道，參與國際市場競爭，獲得更大的擴(kuò)張空間。代表性公司有：晨鳴紙業(yè)、博匯紙業(yè)、華泰股份。
推薦公司
綜合各方面情況，我們重點(diǎn)看好太陽紙業(yè)、博匯紙業(yè)和晨鳴紙業(yè)。
太陽紙業(yè)：國內(nèi)高端紙市場的領(lǐng)軍者
投資要點(diǎn)：
主要產(chǎn)品文化紙、白卡紙行業(yè)景氣度高企，銅版紙行業(yè)向好趨勢明顯。公司目前具有文化紙產(chǎn)能30萬噸，白卡紙產(chǎn)能45萬噸，銅版紙產(chǎn)能45萬噸，三者合計(jì)占公司總產(chǎn)能的80%，將從行業(yè)景氣中充分受益。
管理團(tuán)隊(duì)高效、務(wù)實(shí)，管理機(jī)制靈活順暢，是公司發(fā)展壯大的重要保證。公司的ROE一直保持業(yè)內(nèi)領(lǐng)先水平，且噸紙投資額為3800元/噸，遠(yuǎn)低于行業(yè)平均8000元/噸的水平。顯示了公司卓越的管理能力。
公司產(chǎn)品定位高端，競爭力強(qiáng)。在一個(gè)競爭較高的行業(yè)中，規(guī)模大、定位高端，具有靈活定價(jià)能力的生產(chǎn)企業(yè)往往具有更強(qiáng)的市場競爭力。公司目前產(chǎn)品價(jià)格在行業(yè)內(nèi)均處于領(lǐng)導(dǎo)者地位，其中，白卡紙價(jià)格比市場價(jià)格高200-300元，高檔文化紙價(jià)格比市場價(jià)格高300-500元。
.08年兩點(diǎn)頻頻。新建項(xiàng)目25萬噸激光打印紙、15萬千瓦電熱廠工程已于07年下半年投產(chǎn)，08在降低成本的同時(shí)，將進(jìn)一步貢獻(xiàn)業(yè)績。13萬噸化機(jī)漿生產(chǎn)線以及40萬噸液包紙項(xiàng)目陸續(xù)投產(chǎn)將成為公司08年新的利潤增長點(diǎn)。
預(yù)計(jì)07-09年EPS分別為：0.99元、1.43元、1.77元，給予“推薦”評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示：公司最大的弱點(diǎn)在于對于上游原料的控制力偏弱，紙漿自給率低，進(jìn)口依存度高，未來隨著國際木漿價(jià)格高位運(yùn)行，對公司業(yè)績的影響顯著。
博匯紙業(yè)：子行業(yè)景氣度高企的最大受益者
投資要點(diǎn)：
主導(dǎo)產(chǎn)品文化紙盈利能力大幅提升，白卡紙景氣度高企。目前公司兩大紙種合計(jì)產(chǎn)能為45萬噸，占公司總產(chǎn)能的56%。文化紙受節(jié)能減排政策影響，毛利率已經(jīng)達(dá)到了26%左右，隨著政策的進(jìn)一步深入，我們認(rèn)為08年公司文化紙的毛利率有望繼續(xù)上升。同時(shí)，受益于白卡紙行業(yè)景氣度的高企，公司20萬噸白卡紙?jiān)?08年將進(jìn)一步增厚業(yè)績。
新建項(xiàng)目15萬噸石膏護(hù)面紙和9.5萬噸化機(jī)漿未來前景看好。石膏護(hù)面板08年將全面達(dá)產(chǎn)，毛利率約18% 左右，成為公司08年新的利潤增長點(diǎn)。而新建項(xiàng)目9.5萬噸化學(xué)漿將于08年4月份正式投產(chǎn)。屆時(shí)將全部滿足25萬噸白卡紙的生產(chǎn)所需，預(yù)計(jì)每噸可節(jié)約成本1500元左右。
35萬噸的白卡擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃值得期待。公司目前白卡紙的實(shí)際產(chǎn)能為25萬噸，基于白卡紙市場的持續(xù)向好，公司計(jì)劃再擴(kuò)產(chǎn)35萬噸，若項(xiàng)目進(jìn)展順利，預(yù)計(jì)09年下半年即可投產(chǎn)。屆時(shí)公司紙品總產(chǎn)能將達(dá)到120萬噸，增長50%以上，新項(xiàng)目將成為公司09年新的利潤增長點(diǎn)。
預(yù)計(jì)公司08-10年的EPS分別為：1.26元、1.61、1.45元，給予“推薦”評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1、文化紙、白卡紙是目前景氣度最高的兩個(gè)行業(yè)，但是這種高景氣度持續(xù)時(shí)間存在一定的不確定性，如果景氣周期反轉(zhuǎn)，公司業(yè)績將受到極大影響。 2、新項(xiàng)目的市場開拓存在不確定性。公司08、09年新項(xiàng)目較多，是業(yè)績的主要看點(diǎn)，如果新項(xiàng)目投產(chǎn)后市場前景低于預(yù)期，也將使公司的業(yè)績大幅受挫。
晨鳴紙業(yè)：造紙航母即將啟航
投資要點(diǎn)：
行業(yè)景氣回暖使開工率不斷提升，產(chǎn)能充分釋放。07年以前，由于行業(yè)低迷，開工率一直低位運(yùn)行。公司06年實(shí)際產(chǎn)量243萬噸，開工率僅81%，07年以來，隨著行業(yè)景氣度的回暖，各紙種價(jià)格持續(xù)攀升，目前開工率已達(dá)100%，產(chǎn)能已充分釋放，預(yù)計(jì)月均貢獻(xiàn)凈利1.3億元以上，同比增長100%。
30萬噸超級壓光紙項(xiàng)目和18萬噸輕涂紙項(xiàng)目將進(jìn)一步釋放業(yè)績。公司30萬噸超壓紙項(xiàng)目于06年11月份投產(chǎn)，實(shí)際產(chǎn)能為48萬噸，毛利率約24%， 07年將成為公司新的利潤增長點(diǎn)，08年產(chǎn)能將充分釋放，進(jìn)一步增厚公司業(yè)績。此外，吉林晨鳴18萬噸輕涂紙項(xiàng)目于07年1月份投產(chǎn)，運(yùn)行狀況良好，也將成為08年業(yè)績增長的一個(gè)重要來源。
湛江項(xiàng)目將成為公司打造“林紙一體化”產(chǎn)業(yè)鏈的戰(zhàn)略重點(diǎn)。湛江項(xiàng)目是國務(wù)院批準(zhǔn)的全國最大林紙一體化項(xiàng)目，是公司下一步發(fā)展的戰(zhàn)略重點(diǎn)。據(jù)了解，目前行業(yè)噸紙平均凈利約為300-500元，而噸漿的平均凈利在500-1000元之間，是造紙產(chǎn)業(yè)鏈中利潤最豐厚的一環(huán)。所以湛江項(xiàng)目將使公司的盈利能力實(shí)現(xiàn)飛躍，是公司未來幾年的一大看點(diǎn)。
預(yù)計(jì)公司07-09年的EPS分別為預(yù)計(jì)07-09年EPS分別為：0.62元、0.72元、0.80元，給予“推薦”評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示：公司目前所面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)來自于“林紙一體化”項(xiàng)目。未來如果木漿供給大幅增加使盈利能力下降，則公司的業(yè)績將遠(yuǎn)低于市場預(yù)期。
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